Desde que se lanzaron las OPAs en noviembre del 2021 por las compañías del GEA, algunos directivos de dichas firmas y los comunicados oficiales han dicho públicamente que las ofertas del Grupo Gilinski son “sustancialmente inferiores al valor fundamental”. Esa ha sido una de las principales razones por las cuales los miembros de las juntas directivas del GEA no han aceptado las OPAs y tampoco han querido revelar el “valor fundamental”.
SEMANA revisó detalladamente los estados financieros separados del Grupo Sura de los últimos tres años (2019, 2020 y 2021) y causa curiosidad que en el pasado revelaban el “valor fundamental” de Nutresa, pero en el 2021, ya sabiendo que había OPAs en curso, decidieron omitirlo.
En el 2019, en la página 72 de los estados financieros separados del Grupo Sura, se indica que el valor fundamental de su participación en el Grupo Nutresa S.A. era de 5,773 billones de pesos. Esto con base en los siguientes cálculos:
En ese sentido, en el 2019, el valor en libros de la participación del Grupo Sura en el Grupo Nutresa ascendía a 4,287 billones de pesos y el valor razonable era de 4,110 billones de pesos.
Para el 2020, en la página 65 de los estados financieros, en la nota 10.3, se habla del valor recuperable que se entiende como “valor fundamental”. Para ese entonces, el “valor recuperable” de la participación del Grupo Sura en el Grupo Nutresa, de acuerdo a los estados financieros separados auditados por Ernst & Young, era de 5,65 billones de pesos.
El valor en libros era de 4,312 billones de pesos y el valor bursátil era de 3,912 billones de pesos. La metodología que utilizaron fue la siguiente:
En el 2021, a sabiendas de que había una OPA, el Grupo Sura decidió omitir de sus estados financieros el llamado “valor fundamental”. Simplemente dicen que el valor recuperable es mayor al valor en libros.
El valor en libros de 2021 se refleja en 4,312 billones de pesos y el valor bursátil en 4,668 billones de pesos. Cabe recordar que ya para ese momento el valor bursátil aumentó a raíz de las OPAs presentadas por Gilinski, el 10 de noviembre de 2021. Sin embargo, sí revelan los principales supuestos de su valoración.
Los principales cambios en los supuestos son los siguientes. Mientras en el 2019 proyectaban un crecimiento en las ventas del 5,5% anual, y en el 2020 de 5,6% anual, para el 2021 elevaron esos supuestos a entre 6,5% y 7,5% anual. Estos cambios tan drásticos, para unas proyecciones de 10 años, son bastante inusuales.
Así mismo, elevaron el cálculo de crecimiento de valor terminal de 3,3% en el 2020 y lo suben a un rango de entre 3,5% y 5%, un salto bastante grande. Mientras en el 2020 descontaban los flujos con un WACC del 9,45% al 2019 y un 9,3% en el 2020, para 2021 bajaron este rango, en medio de las OPAS, a entre 8,2% y 9,2%. Aclaran que “en cuanto a las otras inversiones se hace una valoración fundamental de sus inversiones, el cual incluye el valor recuperable de Grupo Sura”.
Con la segunda OPA de Nugil SAS por Nutresa, a 10,48 dólares por acción, el valor ofrecido por la participación del Grupo Sura fue de 1.708 millones de dólares. A la tasa de cambio de cuando rechazaron la OPA, daba un valor por la participación de Sura en Nutresa de 6,75 billones de pesos. Es decir, más de 1,1 billones de pesos por encima de lo que ellos en sus propios estados financieros declararon como “valor fundamental”, en el 2020.
Con la nueva oferta de Nugil, la cifra asciende a 2.051 millones de dólares. A la tasa de cambio del cierre de hoy, de 3.830 pesos por dólar, da un valor de 7,866 billones de pesos. Es decir, más de 2,205 billones de pesos por encima de lo que calculaban en el 2020 como valor fundamental.
A pesar de que hayan cambiado los supuestos en medio de la OPA, la junta directiva del Grupo Sura la tendrá muy difícil para explicar cómo sus estados financieros anteriores reflejaban un valor; luego lo omitieron en 2021, en plena OPA, y con los cálculos que ha hecho SEMANA, tanto la segunda como la tercera OPA, reflejaban cifras superiores al “valor fundamental” que tanto alegan.
Los miembros independientes de la junta tienen un deber fiduciario de explicarles a los accionistas cómo han tomado estas decisiones porque el “valor fundamental” no es ningún secreto, como ellos dicen, ya que en el pasado lo han revelado.
La gran pregunta es si están defendiendo intereses ajenos a los de todos los accionistas y actuando para mantener un enroque, o si por el contrario están velando por los intereses y el bienestar de todos los accionistas, como es su deber.
* Gabriel Gilinski es accionista de Publicaciones SEMANA