En una de mis clases de la semana pasada hablaba de aquellas fuerzas determinantes de la tasa de cambio en Colombia y cómo no deja de ser un ejercicio complejo su análisis. Creo que lo primero es entender que el mercado cambiario es un canal que nos conecta al mundo y como tal está sujeto tanto a fuerzas internas como externas. La fuerza interna más clara que ha sido un elemento estructural durante varios años es el precio del crudo, cuyas exportaciones representaron el 35% del total en enero de este año. Este alto nivel de concentración implica que los flujos de divisas provenientes de las exportaciones dependen de nuestras ventas de crudo en gran medida, de tal manera que cuando aumenta el precio del barril entran más divisas lo que hace que la tasa de cambio caiga.
Como mencionaba anteriormente, el mercado de divisas también es un canal que nos conecta a las tendencias de los mercados mundiales a través de los inversionistas internacionales de portafolio, que a enero de 2021 representaban el 24,68% de la propiedad de los TES (nuestros bonos públicos), superados solo por los fondos de pensiones con 29,12%. En este contexto podemos decir que hay un porcentaje importante de nuestro mercado interno de deuda que está sujeto no solo a fuerzas internas sino a tendencias globales y cada decisión de un inversionista internacional también implica una fuerza en el mercado cambiario, de compra si quiere salir de Colombia o de venta si está entrando.
En mi columna anterior llamada “Dejando el refugio” me refería a las ventas que se han venido dando de bonos del tesoro de Estados Unidos, impulsadas entre otros factores por un aumento en el optimismo del crecimiento económico. Esta expectativa de mayor crecimiento genera dos fuerzas que impulsan la venta, la primera un mayor apetito de riesgo, y la segunda una mayor expectativa de inflación futura, ya que si se espera una mejora de la economía es lógico pensar que aumentará la demanda por bienes y servicios y por tanto el nivel de precios. Para los bonos, en especial los de largo plazo un aumento en la expectativa de inflación implica una pérdida de valor de los flujos futuros que espero me paguen, llamados cupones, por lo que, a mayor plazo tengo más flujos expuestos y menor es mi incentivo a mantenerlos en mi portafolio llevándome a vender. Adicionalmente si tomamos la tasa yield y le restamos la inflación obtenemos lo que se denomina tasa de interés real, así que, si se espera una mayor inflación, esto llevaría a escenarios de bajas tasas reales generando así, otro incentivo de venta.
El caso de los TES en Colombia es algo más complejo ya que siguen siendo una opción más riesgosa por lo que tiene una rentabilidad mayor; sin embargo, también se ha visto afectada por esa expectativa global de mayor inflación futura que impulsa las ventas. En el gráfico 1 se puede ver cómo la tasa yield pasó de 3,13% a 3,78% entre el 3 de febrero y el 3 de marzo, lo que implicó un aumento de 66 puntos básicos, mostrando una clara tendencia de venta. Si combinamos esta tendencia de venta con el aumento en la tasa de cambio no es descabellado pensar que la relación entre estos dos mercados vía los inversionistas internacionales ha sido muy fuerte en el último mes, eclipsando los altos precios del crudo.
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¿A quién le conviene un dólar alto?
En primera instancia a los exportadores que producen en pesos, que están más baratos y venden a dólares más caros; sin embargo, el efecto es contrario para los importadores que deben pagar en dólares para vender en pesos sus mercancías en el mercado local. Por supuesto ya vimos que el petróleo que esta combinando precios altos con tasa de cambio alta y representando un 35% es claramente una de esas exportaciones beneficiadas.
Pero no hay que olvidar que en el periodo enero-diciembre 2020 se registró un déficit en la balanza comercial colombiana de US$10.128,9 millones FOB (Free On Board) lo que muestra que estructuralmente nuestras importaciones son mayores que las exportaciones. Así que un deterioro del sector importador por aumento en la tasa es también un efecto a tener en cuenta, en especial ya que de acuerdo con el Dane en el periodo enero-diciembre de 2020 el 22% de las importaciones son bienes de capital y el 36% suministros industriales, lo que implica que alrededor de 58% de las importaciones tiene una implicación sobre costos de producción local. Lo anterior implica que el efecto de una tasa de cambio alta puede afectar indirectamente la producción de otros sectores vía aumento en sus costos.
El análisis del comportamiento del dólar siempre es un gran ejercicio de combinar fuerzas internas y externas, tanto de comercio como de inversión por eso es una de las variables que sigo muy de cerca, porque si bien existen varias fuerzas en juego, como las que expuse en esta columna, no siempre actúan de la misma manera o tiene el mismo impacto. Así que los factores a seguir en los próximos días serán las expectativas de inflación mundiales y el comportamiento de los bonos públicos de países desarrollados, en especial los tesoros que marcan tendencia para los emergentes como TES y su implicación en el mercado cambiario local.