¿Inflación persistente?

SEMANA: Con el conflicto en Ucrania, ¿cuál es la lectura que le está dando a este nuevo contexto para la economía global? ¿Hacia dónde nos estamos moviendo en un escenario donde la incertidumbre es cada vez mayor?

Leonardo Villar (L.V): Venimos de un proceso de recuperación muy acelerado, muy satisfactorio a nivel mundial, pero con dificultades grandes en el frente de inflación, que se está manifestando en ritmos de crecimiento de los precios que en Estados Unidos están en 7,5 por ciento, y en Europa también se ubican por encima del 5 por ciento. La crisis de Ucrania, aparte del drama humano que representa, puede generar presiones adicionales sobre la inflación mundial, que se puede afectar por el impacto que tienen Rusia y Ucrania en la oferta de alimentos y de insumos agropecuarios, en particular fertilizantes, así como la oferta de gas para Europa y de petróleo a nivel global. Por otra parte, la incertidumbre que genera el conflicto puede aumentar la volatilidad en los mercados financieros internacionales.

SEMANA: Hace unos meses se mencionaba que la inflación podía tratarse de un fenómeno coyuntural. Con esta situación, ¿está viendo que sea un poco más estructural?

L.V: Claramente el problema de inflación a nivel mundial se veía al principio como algo muy temporal y con el tiempo ha probado ser considerablemente más persistente de lo que estaba previsto. Esto conlleva el riesgo de que sus impactos para economías como la colombiana se vuelvan más difíciles de revertir. Todos los países de América Latina han tenido que reaccionar con aumentos de tasas de interés, precisamente por el temor de que esos impactos terminen trasladándose a una inflación indexada a niveles más altos de los que traíamos anteriormente.

El crecimiento venía bien, pero se estrelló con obstáculos en la oferta, en la cadena de suministros, en la misma producción y una presión a los precios que nos ha afectado. Algunos analistas han manifestado la posibilidad de caer en un escenario de estanflación, ¿lo ve viable?

Afortunadamente no lo veo como una posibilidad. Lo que veo es una inflación que se puede controlar y donde lo fundamental es recuperar el ancla que constituyen las metas de inflación en todos los países que tenemos estrategias de inflación objetivo. Es el caso de Colombia, pero es también el caso de los países europeos, Estados Unidos y la mayor parte de los países medianos y grandes de América Latina. En la medida en que logremos retornar a inflaciones acordes con la meta de una manera gradual, vamos a poder volver a políticas monetarias de tipo contracíclico. La capacidad de los bancos centrales de actuar de forma contracíclica, que la hemos visto en Colombia de manera muy clara en el período reciente, es algo que depende en buena medida de la credibilidad que mantengan los bancos centrales en sus metas de inflación. Esas políticas contracíclicas ayudan a evitar esos escenarios de estanflación que pintan algunos analistas.

SEMANA: Con los aumentos de tasas en distintos países, incluido Estados Unidos que se espera arranque ahora en marzo, ¿qué tanto va a cambiar el panorama financiero global y las miradas de los inversionistas en especial en medio de un conflicto?

L.V: Estamos en una situación en la que probablemente cambiará de manera importante el panorama financiero global. Por un lado, por el aumento en las tasas de interés y el menor suministro de liquidez por parte de los bancos centrales de los países desarrollados, lo cual puede hacer que los inversionistas tiendan a quedarse en mayor grado en esos países. A eso se une el hecho de que situaciones de incertidumbre como la que produce este conflicto de Ucrania y Rusia, generan aversión al riesgo, que típicamente se manifiesta en que los capitales van en menor grado hacia las economías emergentes.

SEMANA: ¿Por qué no sube el dólar?

L.V: Es importante reconocer que el conflicto de Rusia y Ucrania ha impulsado al alza el precio del petróleo y lo tiene en niveles muy cercanos a los máximos históricos. Típicamente en Colombia, cuando el precio del petróleo sube, la tasa de cambio tiende a apreciarse.

SEMANA: ¿Ve que a nivel global la situación financiera se pueda complicar?

L.V: No creo que haya problemas financieros graves pues afortunadamente los sistemas financieros del mundo entero han salido sorprendentemente fuertes de la crisis del covid. Pero sí es cierto que una situación de conflicto como la que se está presentando aumenta la incertidumbre y puede hacer que los precios de los activos financieros sean más volátiles en este ambiente.

El Banco de la Republica ha venido aumentando las tasas, ¿qué podemos esperar de esta nueva situación del conflicto en el mundo? ¿Hoy esta nueva variable va a cambiar un poco la perspectiva que tenía el banco para mirar y tomar las decisiones en materia de tasas o seguirán en el rango en el que venían moviéndose?

Creo que es demasiado pronto para evaluar si esto cambia el panorama. Lo cierto es que desde que se inició el proceso de aumento de tasas, en septiembre pasado, hemos tenido varios elementos de sorpresa en la aceleración de la inflación y en el aumento de las expectativas de inflación, así como en un crecimiento de la economía mucho más rápido de lo que estaba previsto, en buena medida jalonada por una demanda particularmente dinámica. Ese contexto ha hecho que el Banco de la República no solo haya subido las tasas de interés en tres oportunidades, sino que ha dado el mensaje de que se trata de un proceso que seguramente debe continuar para avanzar en el proceso de normalización de la política monetaria y para hacer esa política más acorde con las circunstancias que estamos viviendo hoy, que son radicalmente distintas de las que vivíamos hace uno o dos años, en los momentos más críticos de la pandemia.

SEMANA: ¿Qué tan complejo es lo que está pasando para anclar las expectativas de inflación y avanzar en la normalización de la política monetaria?

L.V: Las expectativas son un elemento fundamental para la política monetaria y en particular para una estrategia de política monetaria como la que tiene el Banco de la República, que está basada en el criterio de inflación objetivo. Cuando aumentan los precios, aún si es por razones externas, tienden a generarse expectativas de que la inflación va a seguir alta y se desencadenan mecanismos de indexación en los que los agentes económicos tratan de defenderse mediante aumentos de otros precios, y de los salarios, buscando mantener su poder adquisitivo. El problema es que ello puede generar una situación en la que la inflación se vuelve más persistente y difícil de bajar. Por eso es tan importante que la política monetaria reaccione oportunamente con el propósito de mantener las expectativas ancladas a la meta de inflación.

SEMANA: Alimentos y regulados han impulsado la inflación. Y hoy las afectaciones por cuenta del conflicto están relacionadas con esos sectores. ¿Qué tanto se verá reflejado en la inflación en Colombia?

L.V: Ciertamente, las presiones inflacionarias a nivel global pueden verse reforzadas por la posibilidad de que haya una reducción en la oferta de productos en los que Ucrania y Rusia son proveedores importantes, tales como los cereales, los fertilizantes y otros insumos agrícolas. Aun así, la expectativa que hay es que las presiones al alza en los precios de los alimentos que hemos observado en los últimos meses deberían empezar a moderarse en el segundo trimestre de este año, algo sobre lo cual tendremos que hacer un seguimiento detallado con la información que vayamos recibiendo al respecto durante los próximos meses.

SEMANA: ¿El aumento del salario mínimo impulsó la inflación? ¿Fue suficiente para compensar la capacidad de compra de las personas que reciben el salario mínimo?

L.V: Es muy difícil analizar el impacto del aumento del salario mínimo, entre otras cosas porque no tenemos precedentes en más de 50 años de un aumento tan fuerte en términos relativos a la inflación observada o a la meta de inflación. Lo que considero más relevante desde el punto de vista del Banco de la República es que, por un lado, hace más importante mantener la inflación bajo control porque refuerza la necesidad de evitar que la capacidad adquisitiva generada por el aumento de los salarios nominales se vea erosionada por el proceso inflacionario. Y, por otro lado, la magnitud del aumento se vuelve un referente que afecta las expectativas de inflación y que por lo tanto hace particularmente retador el trabajo del Banco de la República para que esas expectativas vuelvan hacia el 3 por ciento que está establecido como meta.

SEMANA: Mientras se conocía la cifra de crecimiento del 10,6 por ciento del año pasado, también se hizo pública la encuesta del Gallup Poll donde para más del 80 por ciento de los encuestados la economía está empeorando. ¿Cómo se explica esto?

L.V: Creo que hay razones para todas las opiniones y es importante entenderlas. Por un lado, debe reconocerse que la economía rebotó de manera mucho más fuerte y pronta de lo que todos los analistas tenían previsto hace un año, cuando creíamos que íbamos a crecer 4,6 por ciento. Hoy vemos que estamos creciendo más del doble que eso. En ese sentido no hay duda de que el rebote ha sido muy rápido y que la actividad económica está considerablemente más dinámica de lo que se esperaba. A ese rebote han contribuido muchos factores, incluyendo la política monetaria fuertemente expansiva del Banco de la República con unas tasas de interés en mínimos históricos, durante todo el periodo de la crisis.

Pero, por otro lado, también hay que reconocer que, aunque ya estamos con niveles de actividad superiores a los que teníamos antes de la crisis, seguimos por debajo de los que tendríamos si hubiéramos seguido con las tendencias que traíamos antes. Eso se refleja, por ejemplo, en el hecho de que tenemos unas tasas de desempleo y de informalidad laboral que, si bien han venido bajando, siguen siendo altas.

SEMANA: ¿Qué va a jalonar la economía este año?

L.V: El equipo técnico del Banco ha previsto que los principales factores de crecimiento en el 2022 van a ser la inversión, que crecería bastante más de lo que vimos en el 2021, y las exportaciones netas, esto es, el balance entre unas exportaciones que serían más dinámicas y unas importaciones que crecerían mucho menos de lo que crecieron en el 2021. En cuanto al consumo, se espera que se mantenga un dinamismo importante, pero sin tasas de crecimientos tan altas como las que vimos en 2021, cuando estábamos comparando con los niveles extremadamente bajos del período de confinamiento de 2020.

SEMANA: ¿En medio de esta incertidumbre podría haber alguna aversión al riesgo? ¿La inversión podría estar amenaza frente a lo que está pasando?

L.V: Lo que hemos visto en reuniones que hemos tenido con empresarios en muchas zonas del país es que las empresas están pensando en invertir o ya están invirtiendo de manera importante, porque sus ventas y sus niveles de producción han aumentado rápidamente en los últimos meses y están llegando a niveles donde se requiere invertir para poder seguir creciendo. Por otra parte, el sector de infraestructura está retomando dinamismo.

¿Hasta cuándo y hasta dónde pueden llegar los aumentos de las tasas del Banco de la República? ¿Cuál es el ritmo que tiene?

L.V: Lo más importante es explicar por qué cambiamos de dirección en los movimientos de la tasa de interés. En el contexto de la crisis del covid, el Banco de la República bajó la tasa de interés de manera drástica y la mantuvo en mínimos históricos, hasta septiembre del año pasado. Eso respondió a una política contracíclica, acorde con un momento en que la economía estaba postrada y no había presiones inflacionarias. En el periodo más reciente vemos un escenario radicalmente distinto, donde la economía está creciendo mucho más de lo previsto y tenemos presiones inflacionarias. Y ante eso la misma estrategia contracíclica nos dice que debemos avanzar hacia una normalización de la política monetaria, subiendo las tasas de interés para evitar que la inflación y las expectativas de inflación sigan aumentando y se tenga que terminar haciendo políticas contractivas más drásticas en el futuro, lo cual iría en contra de la sostenibilidad del crecimiento.

En ese sentido lo que está haciendo el Banco de la República es aumentar las tasas de interés para llevarlas a niveles más acordes con las circunstancias que tenemos hoy. Hemos dicho reiteradamente que los aumentos los haremos a un ritmo y hasta un punto que dependerá de la información que vayamos recibiendo en cada momento. Las decisiones que toma el banco utilizan toda la información disponible en cada oportunidad.

SEMANA: Hoy las tasas son negativas, ¿la idea es que sean positivas?

L.V: No es sostenible mantener tasas de interés reales negativas en una economía que se empieza a comportar de manera normal. Las tasas de interés reales negativas eran válidas y las tuvimos en momentos de crisis, pero cuando la economía está creciendo de manera adecuada y cuando además estamos teniendo presiones inflacionarias se vuelve indispensable tener tasas de interés reales positivas.

SEMANA: Algunos analistas han dicho que de pronto arrancó tarde el tema de normalización monetaria. ¿Qué les respondería?

L.V: Nosotros hemos sido cuestionados por subir las tasas de interés y también hemos sido cuestionados por no subirlas. Los analistas que menciona pueden tener sus argumentos de que debíamos haber empezado antes y haber subido las tasas de interés más rápidamente. Creo que ahí siempre hay un elemento de juicio razonable y legítimo. Nosotros nos demoramos más que otros países e iniciamos el aumento de tasas de interés de manera muy gradual. Pero también diría que en ese momento la inflación en Colombia estaba en niveles más bajos que las de los demás países de la región y las expectativas de inflación para el mediano plazo todavía en septiembre se mantenían totalmente acordes con las metas establecidas por el Banco de la República.

En la medida en que la inflación tuvo una aceleración de magnitud imprevista en noviembre, diciembre y enero, en parte asociada a fenómenos internacionales, pero también a un crecimiento de la demanda interna más rápido de lo que todos los analistas habían pronosticado previamente, empezamos a reaccionar más rápido y hoy en día hemos llevado la tasa de interés al 4 por ciento y hemos aumentado esa tasa en 225 puntos básicos. El aumento en la tasa es inferior al que han hecho prácticamente todas las economías medianas y grandes de América Latina.

Hay argumentos de lado y lado. Nosotros hemos sido cuidadosos de no irnos a los extremos. Empezamos a aumentar la tasa de interés de política cuando estuvimos convencidos de que debíamos hacerlo y lo hemos hecho a un ritmo acorde con la información disponible en cada momento.

SEMANA: Nos llegó la pandemia, estamos expectantes de las implicaciones que podamos tener alrededor de un conflicto en Ucrania, pero además hay un proceso electoral que está caminando. ¿El tema electoral puede golpear el crecimiento o con la velocidad que trae la economía va a pasar tranquilamente por el tema electoral?

L.V: Es tradicional y normal que en los momentos de elecciones se generen inquietudes sobre lo que va a pasar en el futuro. Y eso es más notorio saliendo de una crisis de la magnitud de la que tuvimos y cuando esa crisis nos obligó a tener unos déficits fiscales muy grandes como los que tenemos hoy, un nivel de deuda mucho mayor del que teníamos antes y además una situación internacional que nos está afectando la inflación de la manera en que lo está haciendo.

Se conjugan una serie de elementos que generan incertidumbre pero confío muy fuertemente en que los temas electorales se irán resolviendo y en que cualquiera sea el resultado los actores de la economía podrán ratificar que las instituciones colombianas son muy fuertes y van a permitir que esta economía siga creciendo de manera adecuada, en un ambiente en que la inflación retorna hacia las metas establecidas, acordes con el mantenimiento de la capacidad adquisitiva de la moneda que prevé la Constitución.

El candidato Gustavo Petro ha hablado de transformar la institucionalidad del Banco de la República. ¿Cómo recibe esta iniciativa de parte de él?

Yo haría una aclaración sobre la pregunta. Leí una declaración de Gustavo Petro afirmando que no consideraba necesario cambiar la institucionalidad del Banco de la República. Mencionó que de ganar la presidencia cambiaría a dos miembros de la Junta Directiva tal como lo establecen las normas actuales y sugirió que los miembros que nombraría serían más acordes con las ideas que él tiene sobre lo que debe hacer el Banco de la República, lo cual es absolutamente legítimo. En ese sentido creo que no es exacto decir que él ha hablado de transformar la institucionalidad del Banco.

Y la posibilidad de cambiar los miembros de junta alineados en un tema que para él es el tema de emitir para atender, lo que ya dijo, una eventual emergencia económica que sería su primer acto de gobierno.

En primer lugar, el cambio en los miembros de la junta se da dos años después de que empieza cada gobierno. Pero lo que es fundamental independientemente de quién haya nombrado los miembros de la junta, es que ellos asumen unas responsabilidades que están establecidos por la Constitución. Como hemos visto a lo largo de los últimos 30 años y como está muy claramente expresado en un libro que escribió Gloria Valencia sobre la Junta Directiva, cuando entran al Banco los miembros de la Junta asumen una responsabilidad que está muy clara en la Constitución y actúan de conformidad con ella, cualquiera que sea su procedencia, su ideología, las posiciones que haya adoptado antes.

SEMANA: Y frente al tema de la emisión de necesidades que tenga el Gobierno, ¿cómo lo ve desde el punto de vista del Banco de la República?

L.V: Lo fundamental en el tema de la emisión no es si hay emisión o no. Los bancos centrales en el mundo entero se llaman bancos emisores. Los bancos centrales emiten. Lo importante es que la emisión tiene dos criterios fundamentales: uno, se emite para mantener la liquidez que requiere la economía en un contexto de inflación baja, acorde con la meta, y para estabilizar el crecimiento económico. Dos, no se emite bajo el criterio de atender las necesidades fiscales del Gobierno porque ello es incompatible con mantener la inflación bajo control. Cuando se emite con ese criterio termina llevándose la economía hacia lo que le sucede a una economía como la argentina, con una inflación por encima del 50 por ciento, o más grave aún, lo que sucede en Venezuela que simplemente está viendo desaparecer el bolívar y convirtiéndose en una economía dolarizada, cosa que le pasó también, hace un par de décadas, a nuestro otro vecino, Ecuador. Y ahí pierden la capacidad de hacer política monetaria y pierden, paradójicamente, la capacidad de emitir para los propósitos para los cuales se debe emitir, esto es, para mantener un crecimiento económico sostenido en un ambiente de inflación baja.