El ritmo lento de la inflación desacelera el crecimiento, ¿por qué?

La inflación al consumidor en Colombia en junio de 2017 (0,11% mensual y 3,99% anual) sorprendió a los analistas, que en promedio esperaban una cifra mayor (0,2% mensual y 4,08% anual). Con estos resultados, la variación anual de los precios entró por primera vez desde enero de 2015 dentro del rango objetivo fijado por el Banco de la República (BR) (2% – 4% anual).

Este resultado se debió en buena parte al menor incremento de los precios de los alimentos (que pasó de 8,4% anual hace un año a 2,1% anual en mayo de 2017 y a 1,4% anual en junio).

El promedio de los indicadores de la inflación básica (5,2% anual) también se redujo respecto de mayo (5,4% anual), pero permanece lejos todavía del rango objetivo del BR. No obstante, la inflación de los bienes y los servicios no transables permaneció un poco más estable (5,2% anual), por el efecto prolongado de los incrementos en los precios de la salud, la educación y los arriendos.

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La convergencia de los indicadores de la inflación básica y la de los productos no transables al rango meta ha sido obstaculizada por el incremento de la tarifa del IVA, aprobada en la reforma tributaria del año pasado y debido al aumento del salario mínimo por encima de la inflación de ese año y por la indexación.

Por estas causas, las expectativas de inflación siguen desalineadas. Los analistas no esperan que la variación de los precios permanezca dentro del rango del BR por mucho tiempo este año, debido a que los precios de los alimentos podrían dejar de presionarla a la baja en el transcurso del segundo semestre. El promedio de los que reportaron sus pronósticos al Latin Focus Consensus Forecast de julio predice que la inflación al finalizar 2017 (4,3% anual) excederá de nuevo ese intervalo y que regresará a él solo en 2018 (3,5% anual).

A pesar de ello, la convergencia de las medidas de la inflación básica al rango del BR podría resultar favorecida en los próximos meses por la debilidad de la demanda interna y la moderación de la indexación.

Foto: A pesar del ajuste de la demanda interna y el desvanecimiento de los choques de oferta, la inflación desbordará la meta este año, por el incremento del IVA, el aumento exagerado del salario mínimo y la indexación.

Sin embargo, un descenso precipitado de los precios del petróleo o un cambio abrupto en la postura monetaria de los grandes bancos centrales del mundo, sobre todo de la Reserva Federal, constituyen riesgos que podrían demorar el descenso de la inflación. En el caso de materializarse cualquiera de esas amenazas, ocurriría una depreciación de la tasa de cambio que podría generar de nuevo un incremento de la inflación de los productos transables, tanto de consumo como de capital e intermedios.

La lenta convergencia de la inflación subyacente y de la de productos no transables al rango meta, la desalineación persistente de las expectativas respecto de ese intervalo y la tendencia al estancamiento de la economía le plantean un dilema difícil a la política monetaria. El BR tiene que escoger entre prolongar con celeridad los recortes de su tasa de interés mínima de expansión, para adoptar cuanto antes una postura más estimulante, o hacer una pausa para esperar la evolución de la inflación y la de las expectativas de variación de los precios.

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Resolver la disyuntiva es apremiante, debido al estrecho espacio que tiene la política fiscal para sostener la demanda, en una coyuntura en la cual el consumo privado se desacelera de forma pronunciada, mientras la inversión todavía disminuye, por la baja confianza de los consumidores y de los empresarios. Además, debido a ella, el crédito se expande de manera lenta por una baja demanda.

En esta coyuntura, los indicadores líderes de la actividad económica tampoco son muy alentadores. La producción industrial en el periodo enero-mayo de 2017 disminuyó 1,3% real anual, mientras las ventas del comercio al por menor se contrajeron 1,4% real anual en el mismo lapso.

Sin embargo, en la actualidad la postura fiscal no puede tornarse muy expansiva, en razón de la necesidad de las autoridades de reafirmar la consolidación de las finanzas públicas, para preservar la confianza de los inversionistas y la calificación de la deuda del país. Lograrlo es vital para preservar el acceso de la economía a los mercados financieros internacionales y mantener bajo el costo de la financiación externa.

Por estas razones, la responsabilidad de estimular la demanda recae sobre todo en la política monetaria. En consecuencia, debido a la preocupante tendencia al estancamiento, la Junta Directiva del BR ha reducido su tasa de interés mínima de expansión en 200 puntos básicos (pb) desde diciembre del año pasado. En su reunión del mes pasado, con un recorte de 50 pb que sorprendió a las analistas, cuyo promedio esperaba uno de 25 pb, la dejó en 5,75% anual.

Con esa tasa de interés, la política monetaria se aproxima ya a una postura neutral, en la cual no estimularía ni frenaría tampoco la actividad económica. De acuerdo con la estimación de Anif de la tasa de interés neutral de la política monetaria (entre 1% y 1,5% real), al sustraerle el promedio de la inflación básica actual (5,21% anual) a la tasa mínima de expansión del BR (5,75% anual), en términos reales esta (0,5% anual) se encuentra ya en una postura estimulante. Al utilizar la métrica de BBVA Colombia, que establece la neutralidad un poco más arriba (entre 1,5% y 2%), al descontarle a la tasa mínima de expansión la inflación total (3,99% anual), la tasa real de la política (1,76% anual) estaría cerca del borde.

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El promedio de los analistas prevé que al finalizar este año la tasa mínima de expansión del BR terminará en 5,4% anual, sin poder descender más por el repunte esperado de la inflación en el transcurso de segundo semestre. Sus predicciones también contemplan que, al terminar el año entrante, esta tasa de interés estará en 4,9% anual. Al restarle a estas tasas de interés el promedio de los pronósticos de inflación total (4,3% y 3,5% anual), las tasas reales quedarían en 1,1% anual en el primer caso y en 1,4% anual en el segundo, con lo cual la postura permanecería estimulante, de acuerdo con el criterio de BBVA.

Gracias a ello, el crecimiento continuaría en 2% este año y se aceleraría a 2,8% el entrante, más cerca de la tasa potencial (3%).

De esta manera, de acuerdo con las predicciones de los analistas, en ausencia de choques inesperados el tránsito de la política monetaria hacia una postura un poco más estimulante permitiría sacar la economía de una manera paulatina de la tendencia al estancamiento que tiene en la coyuntura actual. Además, como el tránsito será suave, ello se lograría sin obstaculizar la lenta convergencia de la inflación al rango meta fijado por la autoridad monetaria.

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