Calificaciones, CDS y reforma tributaria

En medio de todo el ruido que ha desatado la presentación de la reforma tributaria hay una noticia positiva, que parece apoyar al proyecto de ley y viene de la mano de la agencia calificadora de riesgo, S&P Global Ratings que afirmó la calificación crediticia de largo plazo en moneda extranjera de BBB- y BBB en moneda local de Colombia. Sin embargo, esta calificadora mantuvo la perspectiva negativa, a la espera de saber si las finanzas públicas se han visto afectadas de forma más estructural y de largo plazo por los efectos de la pandemia, lo que de nuevo vuelve a mostrar la importancia de aumentar los ingresos fiscales de forma estructural que sin duda llevará a una reforma tributaria.

¿Qué es la calificación crediticia y por qué nos importa?

Para entender la incidencia de esto para Colombia, es necesario saber qué es la calificación crediticia y por qué nos importa. La calificación crediticia es en esencia una medida relacionada al riesgo de incumplimiento o default del gobierno de Colombia para el pago de los cupones y flujos de sus bonos. Su importancia es que se convierte en una señal para los inversionistas acerca del riesgo de crédito de cada emisor, de tal manera que se puede hacer un análisis adecuado a la hora de adquirir los bonos.

Las agencias calificadoras realizan este ejercicio de forma periódica para diferentes emisores bien sean públicos o privados, donde toman en cuenta variables como la estabilidad de los ingresos y el esquema de gastos. Es por eso que las opiniones y expectativas de estas agencias sobre el manejo fiscal de los países también son otro componente seguido de cerca por los inversionistas como un insumo más en su proceso de toma de decisión.

El CDS otra forma de ver el riesgo emisor

Sin embargo, las calificadoras no son la única señal sobre la percepción del riesgo de crédito de un emisor, existen unos derivados financieros llamados los CDS o Credit Default Swap, que se han hecho cada vez más populares desde la crisis del 2008. Pensemos en dos inversionistas, Juan y Pedro, Juan tiene un bono del gobierno de Colombia, pero teme que este pueda incurrir en un incumplimiento, por lo que Pedro se ofrece comprar el bono en caso de presentarse ese evento. Por supuesto Pedro no lo hace solo por la bondad de su corazón, sino que a cambio Juan le debe pagar una prima de forma periódica, que está medida en puntos básicos y se llama el CDS spread.

Gráfico 1. Elaboración propia. Datos Bloomberg.

El gráfico 1 muestra el comportamiento de la tasa yield de los TES con vencimiento a julio de 2024, comparados con la serie del CDS para bonos de Colombia a cinco años, entre septiembre de 2019 a abril 2021. Como vimos en el ejemplo, el CDS spread es una medida de percepción de riesgo de los inversionistas así que, ante aumentos en dicha percepción, el valor que se cobrará por realizar estas coberturas será más alto. Se puede notar este efecto entre las dos series, en especial en marzo del año anterior cuando se dio una venta masiva de TES que elevó la tasa de 5 a 8 % y al mismo tiempo aumentó la percepción de riesgo sobre los bonos con el CDS, pasando de 89 a 350 puntos básicos.

Desde febrero de este año, la tendencia ha sido de venta en los TES con un CDS manteniéndose estable en un rango entre 100 y 125 puntos básicos, lo que no muestra ningún efecto sobre esta percepción por la discusión de la reforma tributaria, sin embargo, este comportamiento es de esperarse ya que no hay nada en firme y probablemente el mercado reaccione de una forma más marcada ante el texto que salga del Congreso.

Finalmente, la percepción de riesgo sobre el país es un elemento crucial para el esquema de financiamiento del déficit fiscal que ha tenido un crecimiento importante al pasar de 2,5 % del PIB a niveles cercanos a 7,6 % de acuerdo a cálculos del gobierno. Es por eso que la discusión de la reforma tributaria tiene un eco importante en los mercados a través de variables como la calificación crediticia y los CDS, así que nos servirán para ir midiendo cómo los mercados van reaccionando a las decisiones y discusiones que se lleven al respecto.